4月30日，国家发改委、中国证监会联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，并出台《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》。我国公募基础设施REITs从此破冰！

有研究报告参考REITs发源地美国市场规模及GDP规模占比预算，中国公募REITs市场规模可达到6万亿元，不少机构闻风而动。然而，万亿元的大蛋糕虽诱人，想要顺利吃到、吃好并不容易。

公募基础设施REITs具备权益属性，并非保本保息

许多人认为境内的公募基础设施REITs的法律结构相对复杂、层次较多，但如果算上内地资产到境外发行REITs的各层SPC架构，相比而言境内公募基础设施REITs结构并不算复杂。可以说，监管机构已经在现有的法律法规下找了一条相对简洁而直接的道路。

与此同时，比起境外的基础设施REITs，我国的基础设施REITs试点有三个方面的差异，值得各个参与方关注和思考。

第一，公募REITs的基金管理人方面。境外REITs通常是以产业方（发起机构）的关联方作为基金管理人，发挥产业方面的优势来做投资管理和资产运作等，而境内这次试点是以公募证券投资基金作为管理人。这就带来了需要着重关注的三个要点：一是REITs上市后产业方补充优质资产的动力。REITs在境外市场更多作为产业方集团下的资本运作平台，产业关联方有动力在同一个REITs里不断注入优质资产，所以境内可以重点关注产品设计里产业关联方继续涉入程度的设计和把握；二是基金管理人的能力。监管允许基金管理人外包部分职能，但为了保障投资人利益，并不豁免基金管理人对应的责任。在此情况下，基金管理人与外部的合作和促进内部增长这两方面的能力搭建是非常关键的；三是基金管理人在资产品类方面的运作。境外REITs的基金管理人通常只布局细分跑道，如凯德以购物中心为主、丰树以工业地产为主，境内的基金管理人是效仿境外布局细分领域，还是同时管理很多不同产业、不同业态的REITs，需拭目以待。

第二，基础设施的概念。境外基础设施REITs的存在模式主要分为两种，以美国为代表的基础设施REITs作为公募REITs的业态之一存在，以印度为代表的基础设施REITs作为独立于商业地产REITs的存在。相对他们的基础设施REITs而言，我国这次基础设施的范围更广，不仅包括以特许经营权为代表的传统基础设施，还包括仓储物流、数据中心、科技园区等以租金收益为代表的基础设施资产，如果映射到美国NAREIT的分类，能够覆盖美国REITs市场的至少四种业态。美国的REITs市场中，以特许经营权为代表的基础设施通常占10%~20%，而此次境内基础设施REITs试点映射到美国对应业态，加总规模将达到美国REITs市场的35%~40%。所以，这次试点的范围并不小，这也是国家发改委、证监会在现有限制条件下做出的最大努力，对中国REITs的长期发展助益良多。

第三，从征求意见稿看，境内基础设施REITs的很多要求比海外更加具体、更加严格，这有助于保障投资人利益，但会制约部分原始权益人发行REITs的意愿。部分人认为公募REITs是一种相对旱涝保收的产品，不过，虽然公募REITs相对股票而言，分红和基础资产经营更稳健，但其二级市场的价格仍可能出现较大波动，比如新冠疫情就对亚太地区和美国多数REITs的股价造成了比较直接的冲击。所以投资人做投资决策的时候要注意，REITs不是保本保息的，而是权益属性的，要结合自身投资意向及投资策略进行必要的配置。

与产业方关联的公募基金有先天优势

从本次试点的交易制度设计来看，公募基金责任重大。政策要求基金公司应当配备不少于三名具有五年以上基础设施项目投资管理或运营经验的主要负责人，虽然基金公司可以委托第三方管理，但因为不能免责。目前，由于境内公募基金以前没有涉足不动产投资管理业务，基金子公司中也只有少数参与了类REITs为代表的商业地产证券化，所以多数基金管理公司在这方面的能力有待提高。

但这不代表公募基金未来做不好。首先，与产业方关联的公募基金，如本身就是以基础设施为主的产业方的子/孙公司，在这方面有先天优势，可以把产业方的人才和基金公司的牌照充分结合；

其次是比较关注REITs领域的头部基金公司或特色化基金公司。这些公司可以通过团队搭建、人才引入等方式培育能力，一旦能力培育起来，再加上相关基金牌照的加持，会形成良好的规模效应和集聚效应。

此外，在权责明晰的情况下，基金公司可以采取合适的公司治理或者是以子公司的形式，与产业资本方展开深入合作。

资产做公募REITs后估值更高将加强上市公司投入意愿

有动力拿出资产来做公募REITs的公司分为三种。

第一种是上市公司。上市公司会对比同样的资产在公司内部隐含的估值或股价表现的估值，以及做公募REITs后的估值，如果做公募REITs比上市公司的市盈率高，上市公司是有意愿做公募REITs的；

第二种是希望降杠杆的公司。无论是应国资委的要求，还是基于自身的资本弹性，或是负债对公司估值的拖累等原因，出表或权益并表都是将来降杠杆的一种方式，这要看公募REITs基金的产品设计；

第三种是想拓展新的资本平台、为未来战略发展助力的企业。很多资本运营逻辑较强的公司会把REITs作为未来重资产的资本运作平台或收购平台，以期更好地扩张或收购新资产。

流动性是公募基础设施REITs未来发展关键所在

作为上市后的公众投资产品，REITs的二级市场流动性还有待时间检验。如果封闭式基金模式的公募REITs上市以后流动性不好，一来基金份额交易价格可能会不连续或承压，二来可能会发生小额非理性交易影响大盘价格的情况。这两点可以通过制度安排或从产品设计予以缓解。

另外，如何把市场做大，提供较为充足的流动性、吸引更多的投资人参与，也是制度设计需要考虑的问题。
 

我国此次试点选择的基础设施，如果映射到美国REITs的四种业态，恰恰是今年疫情期间美国市场上受冲击最小的业态组合，这是一种理智选择，有利于我国内地公募REITs市场稳健地起步。但未来会怎样发展，需要整个市场参与方积极地关注和参与；理解、跟踪REITs的人越多，这个市场便会发展地越好。不是我们在等一个成熟的公募REITs市场，而是一个成熟的公募REITs市场在未来等着我们。

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