目前商业地产的融资主要分为外部债务融资（包括银行贷款、债务性信托、债券融资、融资租赁、保险资金融资），外部权益融资（房地产私募股权投资基金、上市、外部投资、合作开发、REITs及资产证券化）及内部融资手段（预售款、自有资金）。开发商从土地储备开始到商业地产项目建成后运营，在不同的开发及运营时点所采取的融资模式是不同的。

 

以下对商业地产的主要融资模式进行介绍：

 

一、外部债务融资模式

 

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贷款型信托

 

 

（一）基本介绍

 贷款型信托是指信托公司通过设立集合信托计划的方式将募集资金贷款给开发商，用于某一商业地产项目，开发商到期偿还贷款本息。该融资方式的特点是取得融资较难、融资成本较高、融资期限较短。

 

（二） 可行性分析

开发商开发建设项目的资金通常来自于银行贷款，是因为银行贷款的资金成本低于信托贷款。但在银行贷款受阻的情况下，可考虑从信托公司获取开发建设资金。以下从融资需求方面对银行和信托贷款两种方式的对比：

 

 因商业地产项目的资金回笼速度慢，大多数信托公司并不偏好投资商业地产项目。

 

（三）开发商通过信托贷款的方式获取资金须满足以下条件：

• “四三二”条件：即开发商或其控股控股具备房地产开发二级资质、项目资本金占投资总额的30%、四证齐全（投资的目标项目取得国有土地使用权证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证），值得注意的是，在投资的项目难以满足“四证齐全”条件的情况下，信托公司会借助基金子公司通道通过委托银行发放委托贷款的方式对开发商进行投资；

• 开发商需提供一定的担保措施，常见的是提供土地使用权、在建工程、房屋抵押担保、股权质押担保或保证人担保；

• 信托公司通常需要对商业地产项目进行资金监管，即信托贷款必须用于商业地产项目本身的开发建设。

 

（四）融资流程

• 与有合作意向的信托公司进行合作洽谈，信托公司会对开发商及项目进行法律和财务尽职调查。确立符合“四三二”条件的商业地产项目为投资标的，通常会就贷款主体、贷款期限（法律规定信托贷款不少于1年）、贷款利率、担保措施等展开谈判。

• 在确立交易要素之后，签署合作框架协议，然后签署一系列的交易文件，如信托贷款合同、担保文件等。

• 信托公司成立集合信托计划募集资金，并将所募资金投资于开发商，开发商按照信托贷款合同的约定偿还贷款本息。

 

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保险资金债权融资

 

 

（一）基本介绍

 

保险资金债权融资是指保险资产管理公司通过设立不动产债权投资计划的方式募集资金，将募集的投资资金发放给开发商开发的某一商业地产项目，开发商按照约定偿还投资资金本金和投资资金利息的一种融资方式。该融资方式的特点是融资成本较低、融资期限较长、融资洽谈期限较长（需取得保监会注册）、受政策因素影响较大。

 

（二） 可行性分析及融资条件

国家目前对于保险资金投资不动产的政策呈宽松趋势，开发商若是国企背景的大集团，且商业项目具备较稳定的现金流，符合保险资金融资的条件。

 

（三）开发商通过保险资金债权的方式获取资金须满足以下条件：

• 债务人应当具有良好的财务能力和偿债能力，无重大违法违规行为和不良信用记录；

• 投资的商业地产项目至少取得国有土地使用权证和建设用地规划许可证；

• 需要具备一定的担保措施，通常是股份制商业银行出具担保函；

• 开发商需对还款来源做出说明。

 

（四）融资流程

• 与有合作意向的保险资产公司进行合作洽谈，保险资产公司会对开发商及项目进行法律和财务尽职调查。确立符合条件的商业地产项目为投资标的，通常会就贷款主体、贷款期限（贷款期限一般为5年以上）、贷款利率、担保措施等展开谈判。

• 在确立交易要素之后，签署合作框架协议（若有），然后签署一系列的交易文件，如投资合同、担保函等。

• 保险资产托公司向保监会指定机构注册，注册成功后将募集的资金投资于开发商，开发商按照投资合同的约定偿还贷款本息。

 

 

二、外部权益融资模式

 

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股权型信托

 

（一）基本介绍

股权型信托是指信托公司通过设立集合信托计划的方式将募集资金以受让股权或者增资扩股的方式向开发商注入资金，同时项目公司或关联的第三方承诺在一定的期限（如两年）后溢价回购信托公司持有的股权。该种模式的特点：对于投资项目不需要”四证齐全”、可以变相达到土地储备贷款或流动性贷款的目的。

 

（二） 可行性分析

 在开发商取得“四证”之前，可考虑此种融资模式。而且此种融资模式并不限制资金用途为开发建设，具有较强的灵活性。

 

（三）开发商通过保险资金债权的方式获取资金须满足以下条件：

• 股权结构相对简单清晰、项目盈利能力强；

• 开发商通常需要对自身或第三方溢价回购行为进行担保，通常是抵押、质押或保证。

 

 

（四）融资流程

•  与有合作意向的信托公司进行合作洽谈，信托公司会对开发商及项目进行法律和财务尽职调查。通常会就溢价回购率、回购期限、公司治理、担保措施等展开洽谈。

• 在确立交易要素之后，签署合作框架协议（若有），然后签署一系列的交易文件，如增资协议（或股权受让及回购合同）、担保性文件等。

• 信托公司成立集合信托计划募集资金，将募集资金以受让股权或者增资扩股的方式向开发商注入资金，按照合同约定开发商或第三方在特定时间溢价回购。

 

 

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房地产私募股权基金

 

 （一）基本介绍

房地产私募股权基金是指通过非公开发行方式，面向少数个人或机构投资者募集资金而设立，以房地产为投资对象的投资基金。如下案例为商业零售类物业投资基金——华润信托—银泰零售基金：根据组织形式的不同，房地产私募股权基金可以分为公司制、有限合伙制和信托制。

 

房地产企业参与私募方式融资日益频繁起来，有些房地产企业不仅利用私募方式进行融资，还主动发起设立房地产私募股权基金，比如金地地产、复地集团、绿城地产等等，目前房地产PE的投资对象主要是房地产产业链中的企业或项目（住房、物业等），包括收购实物性房地产（写字楼、商场、高档公寓住宅等），主要针对的是非上市房地产企业的股权进行投资，较少涉及债权投资。管理方式主要是由专业的房地产投资管理机构运作，多采用有限合伙制。退出机制主要是并购、回购、股权转让等。房地产私募股权基金的主要特点是集合资金、专业投资、风险分散、期限较长、双重收益（土地增值 房产升值）。随着开发商开发阶段的深入，开发商所能承受的资金成本随之下降，可以在开发各个阶段参与投资，甚至延伸至获取土地之前。

 

（二） 可行性分析

房地产基金对于房地产企业不是简单解决融资问题，而是房地产企业从战略上转向轻资产运营的商业模式，同时更重要的，通过基金的方式获得持续资金来源，其对房地产企业的品牌生化和溢价也能发挥重要作用。对开发商而言，房地产私募股权基金是银行贷款、自有资金和预售回款之外的有效融资渠道。因为在当前国情下：（1）银行放贷能力大为受限；（2）房地产信托逐步萎缩；（3）资本市场直接融资受阻（IPO、发债等全面受阻）；（4）境外基金规模有限（投资额度受限、进出手续繁杂且限制较多）。利用私募方式进行融资或设立房地产私募股权基金具有以下优势：（1）基金参股不控股，不过多干涉项目公司日常经营管理；（2）基金带来先进的项目管理体系，提供企业管理水平；（3）股权分担风险；（4）股权投入可扩大公司资产规模，优化报表；（5）严厉调控政策下，为数不多的融资方式。

 

（三）开发商通过房地产私募基金的方式获取资金须满足以下条件：

 

• 股权结构相对简单清晰、项目盈利能力强；

• 项目公司通常需要对自身或第三方溢价回购行为进行担保，通常是抵押、质押及保证。

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REITs

 

（一）基本介绍

房地产投资信托基金，即REITs，是一种以发行收益凭证的方式汇集社会各方投资者的资金，由专门投资机构进行投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金制度。REITs实质上是一种证券化的公募的产业投资基金 ，属于信托的一种。REITs是实现企业战略转型而创设出的一个融资和资本运营的资产证券化平台。通过REITs的收购，可以使房地产开发商的物业迅速变现，在目前较有限的房地产企业融资手段背景下，开发商可以通过套现资金发展新的项目。REITs设立后，开发商可以通过认购等方式继续控制原来让渡的物业，同时收购其他公司资产，扩大公司资产规模。可以缩小不符合公司战略的资产规模，用套现资金投资于回报较高的项目与业务。

 

（二） 可行性分析

REITs的优势：（1）可用于融资的物业范围宽广：任何可以产生稳定收益的房地产均可采用REITs融资。包括商业零售业、住宅公寓、酒店、写字楼等。（2）可融资金额巨大，资金来源丰富：例如，华银控股目前操作的REITs，单个物业可融资金额从3亿元起，根据物业实际价值，多多益善。而海外REITs市场的投资人主要是当地机构投资者、国际机构投资者、私人银行和个人投资者。（3）将商业地产行业金融风险分散：将商业地产行业金融风险分散到国际投资者中，符合政府政策。（4）一般情况下，采用REITs方式融资总额能够超过物业抵押贷款金额，交易价接近资产价值。在银行抵押贷款、金融租赁等融资模式下，商业物业业主一般仅能获得相当于物业价值60%-70%的资金。而REITs则是根据市场标准综合物业整体考虑，对物业进行整体定价，吸引投资。（5）融资方式灵活：对于总价超过3亿美元的大型连锁商业物业，比如华银控股可以协助业主，以业主为发起人将其资产在境外上市。对于规模较小的物业，华银投资可以集合多家物业打成一个资产包在境外运作上市。（6）可选择长期获益：物业业主也可以自持一部分基金单位，与其他投资者一起从物业租金等收益中获得长期股息收益。此外，控制REITs管理者的发起人还可以从中获得管理费收入。（7）节税：REITs融资具有不可替代的节税优势。（8）提高企业声誉。（9）有助企业经营管理规范化：由于上市过程中各个环节都要求信息公开，管理规范，通过REITs运作可以带动企业完善治理结构，规范经营管理。

 

（三）开发商通过该种方式获取资金须满足以下条件  

• 每年产生稳定的租金收入；

• 信用良好、组合合理的租户；

• 便于预测租金收入的商业地产业态形式；

• 体量较大、总价值较高的物业；

• 物业升值前景看好的一、二线城市；

• 物业权属干净：计划上市的物业必须具备无证，从土地证、两个规划证、施工许可证到销售许可证，只有五证俱全才具备转让条件；

• 需无法律上的纠纷。

 

 

（四）融资流程

由于政策方面的因素，截至目前，我国大陆仍无法拥有自己的REITs。这就决定了欲通过REITs上市的物业，目前必须到我国香港地区及境外操作。

 

 

1. 确认首次公开发行REITs目标物业（资产），建立资产池

首次发行REITs的目标资产宜锁定在房地产产业链中相对成熟的收租型商业物业，然后挑选理想物业进行组合，建立资产池，资产池的大小据实际情况而定。

 

2. 对物业进行审计及资产评估

在此过程中，宜与国外知名投行紧密合作，并与审计师事务所，律师事务所，评估行等共同对物业状况、财务、税务和法律等方面进行尽职调查，出具相应报告。

 

3. 上市前融资安排

根据实际情况，为国内资产设计过桥融资方案，安排上市前融资。

 

4. 实施资产重组

在方案操作过程中，为了获得上市融资最大化效果，将根据物业的基本特征（所在的城市、具体地段、出租率、物业业态、建筑年代，等等）以及整个资产池的总体特征，建议对交易结构进行微调，大致包括以下方面：

（1）设立BVI公司的具体方案。（2）REITs的融资比率。 （3）REITs基金单位的定价，对不同的机构投资者的优惠认购价。 （4）承销商上市路演的具体方案。在作出上述可能的微调之后，将确定REITs上市的最终交易结构。 

 

5. 成立相关公司、与信托公司签订信托服务协议
(1）设立BVI公司，将资产转移至BVI公司。
(2）设立资产管理公司。
(3）与信托公司签订信托服务协议。

 

6. 发行地当局审核

这是REITs上市前的重要环节，必须把准备好的所有材料报送拟上市地（新加坡/香港）当局审核，主要内容包括上市条件、资产管理人和受托人的资格、信息披露等方面。

7. 向公众发售基金单位

设立REITs的申请获得当局批准后，REITs海外上市业务就进入最后一个环节：向公众发售基金单位。发起人将认购一定比例的基金单位。除了一般公众以外，基金单位认购者还包括机构投资者和战略投资者。

 

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商业地产的资产证券化

 

（一）基本介绍

资产证券化是以未来有可预计现金流的优质资产为基础，设计成为证券产品，在金融市场上出售的的融资方式。

 

（二） 房地产企业通过证券公司资产证券化融资的三种模式

 

模式一：以不动产经营收益权作为专项计划的基础资产

基础资产：公司对商业物业等不动产财产的未来特定期间内的经营收益权

案例：海印股份拟设立的专项计划，基础资产为自专项计划成立之次日起五年内公司下属商业物业的经营收益权。2014年8月14日，中信建投设立海印股份信托受益权专项资产管理计划，是国内首个以商业地产为基础资产的资产证券化产品。该资产证券化产品的基础资产是海印股份及下属13家子公司旗下14个商业物业未来5年的经营收益权。该产品规模为15亿，其中优先级14亿，次级1亿，次级部分由海印股份代表原始权益人全额认购。在产品设计上，中信建投通过银行和信托公司假设“专项资产管理计划 信托”的双层结构，基础资产先委托大业信托承担SPV功能，浦发银行广州分行担任资金信托监管行，中信建投担任产品最终管理人，平安银行为专项资产管理计划的最终托管银行。该产品还引入资产原始权益人大股东担保机制，把14个相关项目进行质押担保。优点：交易环节少、结构简单；无需“借道”信托，节省融资成本。

缺点：经营收益权并非《管理规定》明确列举的类型，需得到证监会的认可；基础资产无法与原始权益人实现破产隔离。

 

2.模式二：将租金债权设信托的双SPV模式

 

3.模式三：将房地产项目公司股权装入信托的双SPV模式

目标：将股东持有的项目公司股权转化为信托受益权，是为了满足证监会对券商专项计划基础资产的要求，因为《规定》并未直接将股权列为专项计划的基础资产；使房地产商业物业本身发生破产隔离的效果，即由信托作为股东持有并控制项目公司的股权资产，避免房地产项目公司破产，但信托本身不参与项目公司的经营。

 

核心交易步骤：

• 由房地产项目公司股东以一笔过桥资金设立资金信托，由信托以该笔资金购买股东持有的项目公司股权。股东可以循环向信托交付资金，信托循环支付股权购买价款，最终将项目公司的全部股权（权益资产）装入信托，而股东享有信托受益权；

• 项目公司股东将信托受益权转让给专项计划，专项计划向投资者发行资产支持证券募集资金后，向股东支付信托受益权转让对价；

• 专项计划持有的信托受益权以取得项目公司的利润、红利或处置项目公司股权等方式实现利益，并按期向资产支持证券投资者兑付本息。

（三）开发商通过该种方式获取资金须满足以下条件

• 商业地产具有稳定现金流的基础资产，包括商业物业等不动产财产作为基础资产；

• 需要将基础资产转移给SPV。

 

（四）融资流程

• 第一步：找准可用于证券化的资产。

• 第二步：对证券化的资产进行打包，构建资产池。

• 第三步：选择可以担任SPV的信托、公司或合伙。

• 第四步：证券化的资产包转移给SPV，并设立专门的账户。

• 第五步：对证券化的资产包进行技术改良，实施信用增级等优化策略。

• 第六步：准备发行证券，并进行信用评级。

• 第七步：启动信息披露，完成发行证券的法律程序。

• 第八步：SPV将证券交由证券商承销。[确定公募与私募的相关策略]

• 第九步：证券商将证券出售给投资者，并将获得的价款交给SPV。

• 第十步：SPV将证券出售的价款转移给资产证券化的发起人。

• 第十一步：SPV为投资者的利益而管理证券化的资产以及证券等受托事宜。

• 第十二步：SPV监督资产证券化过程中的各个中介服务机构，并依合同履行支付报酬等义务。

• 第十三步：到期偿付证券，向投资者支付权益。

• 第十四步：SPV依约处置剩余资产。

• 第十五步：特殊情形下的其他事宜。

 

 

三、开发建设阶段融资建议

 

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外部债务融资的融资建议

 

在项目开发阶段，除了自有资金、合作方提供的股东资金外，商业地产可以从银行、信托公司、保险资产管理公司获取资金，首先商业地产需要明确融资主体和投资标的，融资主体通常必须为开发建设的主体。

 

（一）贷款型信托的融资建议

该种融资方式适合于开发建设主体能在较短时间（通常2-3年）建成竣工的一个或某几个商业地产项目，鉴于信托公司风控的要求，信托公司通常会对还款来源做强制性要求，通常要求商业物业的销售能快速回笼资金。鉴于商业地产开发的大多数商业地产项目将用于自持或出租，通常在银行贷款融资受阻碍的情况下采用该种方式融资模式，但该种融资模式存在较大的难度，且融资成本比银行融资成本高。

 

采用此种融资模式融资主体或其控股股东具备房地产二级开发资质，项目资本金达到30%以上，且投资的商业地产项目四证齐全，且要求提供抵押或保证等担保措施。因此，对于融资主体和项目的要求较高。但是，若拟投资的商业地产项目四证不齐全，融资主体仍然可以借道基金子公司进行融资。

 

若融资主体与合作方开发建设，在合作开发协议通常会约定融资主体的外部融资需要取得合作方的同意。因此，若在融资主体与合作方开发建设的模式下，外部债务融资建议公司与合作方提前沟通。

 

对于开发商而言，因信托公司通常会对信托贷款进行资金监管，此种融资模式取得的资金必须用于所投资的商业地产项目的开发建设，若转为其他用途，则开发商将违反信托贷款合同的约定，可能需承担一定的违约责任。

 

（二）保险资金债权的融资建议

 

该种融资方式适合于开发主体在较长时间（通常5年以上）建成竣工的一个或某几个商业地产项目。该种融资模式的融资成本较低，融资期限较长，但是融资洽谈的时间较长，且受监管部门政策干预较大。

 

投资的商业地产项目至少应取得国有土地使用权证和建设用地规划许可证，并且需要找到合适的银行为本次融资作担保，存在较大的难度。

 

该种融资模式法律要求在相关合同中载明还款来源及方式、担保方式及利率水平、提前或者延迟还款处置等内容。对于开发商而言，只要按照投资合同约定按时支付投资资金本金和利息，存在的法律风险较小。

 

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外部权益融资的融资建议

 

开发阶段，商业地产可采用股权型信托方式、设立房地产私募基金或者通过房地产私募融资渠道获取资金。在商业地产与合作方成立项目公司开发某一个商业项目，则外部权益性的融资（包含信托贷款、保险资金不动产投资计划）主体必须为商业项目的开发主体，即项目公司。需要根据公司章程的约定作出股东会决议，则外部权益性融资行为将以合作方的同意作为前提。项目公司需要让渡部分股权的外部权益性融资，对于合作方的股权将会稀释。

 

在商业地产与合作方协议开发的某一商业项目的模式下，实际上，商业地产作为开发的一方，将有权决定外部债务性融资，但是，我们不建议此种模式下让渡商业地产的部分股权进行外部权益性融资。

 

（一）股权型信托

• 在融资主体取得“四证之前”可考虑此种融资模式，而且此种模式并不限制资金用途，具有较强的灵活性。

• 该种融资模式适合于股权结构相对简单清晰的融资主体，若融资主体与合作方合作开发项目，则不适合此种融资模式。

• 该种融资模式实质是“明股实债”，有可能被监管部门认定为“债性投资”从而要求投资项目“四证齐全”，存在一定的政策风险；

• 有的信托公司要求介入开发商的董事会对重大事项享有决策权，对于公司的控制权有可能造成一定的削弱；

• 该种模式开发商的股权结构会发生变化，对于国有背景的开发商而言，会涉及较为复杂的流程。根据《企业国有资产监督管理暂行条例》及国资委、财政部颁布并于2004年2月1日实施的《企业国有产权转让管理暂行办法》，国有企业股权转让需要在产权交易机构公开进行，并取得国有资产监督管理机构或投资主体同意。企业还需履行内部审议、出资人审批、清产核资与审计、资产评估、信息披露等一些流程。

 

（二）房地产私募基金

商业地产可考虑以旗下某一个主体作为普通合伙人在设立有限合伙企业的形式，吸引有限合伙人出资，并将募集资金用于商业地产的商业地产的项目开发建设。该种融资模式存在以下法律问题及风险：

• 私募股权投资基金设立形式的法律风险

• 私募股权投资基金管理团队运作的法律风险

• 私募股权基金与关联企业交易的法律风险

• 私募基金运作过程中政策“空白”法律风险

 

 

总之，对尚处于起步阶段的房地产私募股权投资基金，其在“融、投、管、退”四个阶段都存在一些法律问题和风险，存在这些问题的原因有的是制度上不完善所造成，有的是可能政策的变化所致，有的则是运作不规范所致，作为参与房地产私募股权投资基金的房地产开发企业，应当充分认识到上述风险，找出可行的法律解决方案，以保证私募基金的正常运作。

 

前海纳入自贸区范畴，可以预期未来前海将会有更为优惠的政策，若在前海注册成立私募股权基金注意以下事项：

• 注册资本不低于1亿元，单个自然人股东（合伙人）不低于500万元；首期到位资金不低于5000万元；

• 落户奖励：以公司制形式设立的股权投资基金，注册资本达5亿元的，一次性奖励500万元；注册资本达15亿元的，一次性奖励1000万元；注册资本达30亿元的，一次性奖励1500万元。

• 以合伙制形式设立的股权投资基金，募集资金达到10亿元的，给予合伙企业委托的股权投资基金管理企业一次性奖励500万元；募集资金达到30亿元的，奖励1000万元；募集资金达到50亿元的，奖励1500万元。

• 享受落户奖励的股权投资基金，5年内不得迁离深圳。

• 退出奖励：股权投资基金投资于本市的企业或项目，按其退出后形成地方财力的30%给予一次性奖励，最高不超过300万元。

• 用房补贴：股权投资基金、股权投资基金管理企业新购置自用办公用房，可按购房价格的1.5%给予一次性补贴，最高补贴金额不超过500万元。享受补贴的办公用房10年内不得对外租售。

• 股权投资基金、股权投资基金管理企业新租赁自用办公用房的，给予连续3年的租房补贴，补贴标准为房屋租金市场指导价的30%，补贴总额不超过100万元。

• 人才政策：股权投资基金、股权投资基金管理企业以及私募证券投资基金管理企业的高级管理人员，经市人力资源保障部门认定符合条件的，可享受我市关于人才引进、人才奖励、配偶就业、子女教育、医疗保障等方面的相关政策；被认定为前海境外高端、紧缺人才的，其个人所得税已纳税额超过应纳税所得额的15%部分可予以补贴，该补贴免征个人所得税。

• 便利直通车：股权投资基金、股权投资基金管理企业以及私募证券投资基金管理企业纳入我市大企业便利直通车服务范围，并按相关规定为其提供优质、便利的服务。

 

 

四、运营阶段融资建议

   

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商管公司管控模式对运营阶段融资的影响

 

    

在商管公司轻资产模式下，商管公司对于商业项目的管控通过与合作开发方签署委托管理协议的方式实现。对于协议型合作开发， 在商管公司轻资产模式下，对于后期运营阶段的REITs及资产证券化将以商业地产的名义开展，不利于风险隔离，也会增加实际融资的难度。对于合作型开发，后续融资将以项目公司名义开展。

 

在商管公司重资产模式下，对于法人型合作开发模式，在开发建设完成后，商业地产将持有的项目公司股权转让给商管公司，此种模式下，将以项目公司作为资产原始权益人进行REITs及资产证券化。对于协议开发型，商业地产直接资产转让至商管公司，此种模式下，将以商管公司的名义或以商管公司和协议合作方共同名义进行REITs及资产证券化。

 

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REITs融资建议

 

（1）我国目前缺乏房地产投资信托专项法律安排，推进REITs面临制度性困境。目前REITs上市在国内还不具备条件，可采用准REITs产品进行融资。REITs,须解决的问题包括REITs的法律主体地位、税收主体和税负问题、交易结构安排、公开上市交易等方面的规则，涉及信托法、投资基金法、公司法等相关法律。

 

（2）商业物业建成后，可引入REITs的融资方式进行融资。未来若设立商业资产管理公司，则将以商管公司或项目公司作为资产原始权益人。

 

（3）REITs主要需要解决的是资产重组的问题。资产重组主要是挑选能产生现金流的优质商业地产，将其打包成REITs产品。在这一过程中，必须保证该商业地产的所有权完整。若在开发建设之初就会将部分产权售出，而不是纯出租，这样的地产由于所有权的分散，无法打包上市。此外，若目标地产附有抵押权或其他权利限制，也需要使其恢复到完整所有权。项目成型后，则需要移转所有权。例如，如果准备在香港上市，则需要设立特殊目的公司以满足香港法律的要求，即由SPV来控制地产，从而实现风险隔离。就这一点而言，不同国家及地区有不同的规定，在当地上市时，需要根据当地法律要求进行相应的调整。

 

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资产证券化融资建议

 

（1）资产证券化的基础资产主要涉及资产的原始权益人与原始债务人之间的契约法律关系。该契约是支撑证券化的现金流的根据，需合法有效和规范化，以满足构建资产池的需要。商业地产具有稳定现金流的基础资产，包括商业物业不动产、租赁债权等。需要将基础资产转移给SPV，在不动产转移的情况下，会涉及国有产权转让涉及的进场交易和审批等复杂程序。

 

（2） 对于资产证券化中的基础资产（一般为财务资产或合约资产）的移转，由于其主要是债权性的资产，是以合同为基础，因而基础资产移转也就不可避免地涉及到了合同的转让问题。在资产证券化过程中，基础资产上的权利与义务移转到SPV。在我国，这种合同权利的转让就必须征得债务人的同意，因为一般资产池中债务人数目非常之大，如要全部征得债权人的同意，其困难、成本都足以使资产证券化失败。由此看来，我国有关合同权利转让的规定也是资产证券化的一个法律障碍。可以预先在基础债务合同中对此作出安排，即债权人转让债权无须征得债务人的同意。

 

（3）资产证券化必须借助信用增级。信用增级包括内部增级和外部增级两大类，具体包括超额担保、资产储备、直接追索、第三方担保、保险公司保险等多种方式，涉及合同法、担保法、保险法等法律以及附属贷款协议、担保函、保证协议、信用证、保险单据等法律文件。

 

（4）资产证券化产品发行之前证券法规对证券化产品的调整和审核，发行之后在资本市场上的流通，法律对证券的交易场所、交易规则，以及对参加市场交易主体的规定。这些规定决定着证券化产品交易的成本和需求状况。

 

（5）税收法律问题 。主要体现在“真实出售”资产的行为是否涉及到流转税、所得税、印花税等税种的交纳问题。各国不同的税收规定及优惠程度直接影响到资产证券化的成本和实施地的选择。

 

（6）外汇管制问题。跨国的资产证券化往往要考虑外汇融资现金流的进出问题，我国法律规定在该种情况下应就此类融资是否属于外债、是否属于资本项下的外汇流入等向国家外汇管理局提请审批。

 

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